供应损失创纪录、库存降至历史低位——布伦特原油为何跌破百元？

周一（7月27日）亚洲时段，布伦特原油期货一度暴跌逾6%至89.60美元/桶附近，随后有所上升，当前交投于92美元上方。供应端遭遇创纪录损失、库存降至历史低位，油价却未能守住百元关口——市场正在定价一个截然相反的逻辑：需求端正以更快的速度崩塌。

前一段时间美伊冲突全面升级，霍尔木兹海峡航运量骤降，胡塞武装威胁红海航运——全球能源供应链正遭遇多重冲击。自2月底冲突爆发以来，全球石油供应已损失约1110万桶/日，相当于全球需求的10%，全球库存被消耗至历史低位。

然而，布伦特原油在短暂突破101美元/桶后便止步，远低于4月和5月的战时高点。上周末美伊暂停相互袭击，为持续五个月的冲突打开了外交窗口，进一步加速了地缘风险溢价的回吐。

国际能源署最新月报显示，今年全球石油需求预计将下降100万桶/日，这一数字较5月报告（下降42万桶/日）大幅下修。供应断裂与需求崩溃之间的博弈，正在重新定义油价的定价逻辑。

连续13夜空袭后，美伊悄然停火

据媒体报道，一位伊朗高级官员当地时间26日表示，只要美国停止袭击，伊朗也将停止袭击。

此前，美国总统特朗普的顾问称，美国已无目标可供攻击，并对耗尽美国武器库表示担忧，随后美国暂停了其空袭行动。

在美军对伊朗连续13个夜晚加大空袭力度后，五角大楼于24日晚间暂停了空袭行动，25日和26日均未报告美军发动袭击。

伊朗此前每晚都会对驻有美军基地的邻国进行空袭，但目前也已停止攻击两天。

1110万桶/日的缺口为何未能推升油价？

自2月底冲突爆发以来，全球石油供应已损失约1110万桶/日，相当于全球需求的10%。两大关键运输通道同时受威胁：

霍尔木兹海峡：航运量骤降，全球约五分之一石油供应途经此水道；

红海/曼德海峡：胡塞武装威胁航运，危及沙特约500万桶/日的出口替代路线。

这一供应缺口已将全球库存消耗至历史低位。按照传统的供需定价逻辑，如此规模的供应中断足以将油价推升至远高于当前的水平。然而，布伦特原油在短暂突破101美元/桶后便止步，当前在85-90美元/桶区间徘徊，远低于4月和5月的战时高点。

需求下降速度超过过去六年任何时期（2020年除外）

摩根大通策略师团队指出，市场已经重新平衡，而关键的调节变量是需求。需求下降的速度和幅度超过了除2020年疫情外过去六年的任何时期。

国际能源署最新月报显示，今年全球石油需求预计下降100万桶/日——较5月报告（下降42万桶/日）大幅下修。全球经济的实际增长高于潜在水平，但石油需求却出现如此剧烈的下降，这一反常现象令策略师困惑。

需求下降的来源仍是个谜：

东亚地区——通常是全球最大原油进口地区——大幅削减了进口，为全球能源市场提供了一些喘息空间；

东南亚国家缩短了工作周；

欧洲航空公司削减了航班；

美国从战略储备中释放了创纪录数量的原油。

“异常”的需求下降

摩根大通策略师坦承，即使事后重新审视，他们也不会假设需求损失会超过全球金融危机高峰时期的两倍。这正是当前形势如此“异常”的原因。

“需求损失如此之巨，自然令人怀疑——尤其是考虑到今年上半年全球经济增长高于潜在水平，”策略师写道。

透明度问题加剧了市场的困惑。全球石油库存的可见性“即使在经合组织国家中也较差，在其他地区则更糟”。中国被视为最可疑的对象，但即便计入中国的因素，需求下降的速度和幅度仍存在未解之谜。

策略师指出，即便回过头来重新构建供需平衡，他们也不会假设需求损失会超过全球金融危机高峰时期的两倍——而当前的损失正是如此规模。这一事实本身就凸显了当前局势的异常性。

需求下降的可持续性决定油价中期方向

对交易者而言，当前的核心问题是：需求下降是暂时的还是结构性的？

暂时的情景： 若需求下降主要因短期因素（如中国进口节奏调整、季节性需求疲软）驱动，一旦这些因素消退，需求将反弹，届时供应缺口将重新推升油价。

结构性的情景： 若需求下降反映了更根本的变化——如全球经济增长放缓、能源效率提升、或地缘政治导致的贸易路线重塑——油价的顶部可能已经形成。

短期来看，供应中断的事实支撑油价，而需求破坏的深度限制了上行空间。布伦特原油在85-100美元/桶区间的震荡格局，反映了多空力量的微妙平衡。

供应缺口与需求下降的拉锯

全球石油市场正处在一个前所未有的供需博弈之中。供应端遭遇了1110万桶/日的创纪录损失，但需求端同样出现了除2020年外最为剧烈的下滑。两者的对冲效应使油价被困在85-100美元/桶的区间内，既无法突破前高，也难以大幅下跌。

对交易者而言，油价的未来方向取决于两大变量：供应中断的持续性和需求破坏的可持续性。若供应端恢复快于需求反弹，油价面临下行风险；若需求反弹而供应持续受限，油价可能突破前高。当前的“异常”状态——摩根大通策略师称之为“即使事后也无法预测”的格局——意味着传统的供需分析框架可能已不再适用。油价的下一阶段方向，取决于哪个力量率先打破当前的微妙平衡。


（布伦特原油期货日线图，来源：易汇通）

北京时间7月27日13:21，布伦特原油期货报91.91美元/桶。